IPO注册制下的实操要点（二）：突击入股问题

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前言：随着注册制改革的推进，全面注册制的到来，资本市场的活力得到激发。近两年多来，涉及“突击入股”的企业数量增多，监管难度不断加大。为了加强拟上市企业股东信息披露监管，防范“影子股东”背后可能存在的钱权交易、利益输送等一系列问题，进一步从源头上提升上市公司质量，切实维护资本市场“三公”秩序，中国证监会制定并发布了一系列监管措施及规定。下面我们将对这个“古老”但又“时髦”的话题进行分析，针对核查要求和方式等问题逐步解读，以求可以帮助大家厘清“突击入股”。




“突击入股”是指拟上市公司在上市申报材料前的1年，有机构或者个人以低价获得该公司的股份的情形。实务中，“突击入股”大致分为两种类型：一种是目的正当的入股，如吸引战略投资者、股权激励等；另一种是存在利益输送嫌疑的入股，如公司实控人、控股股东或其他利益相关人为规避股份锁定限售期的要求，通过委托持股等方式突击入股，进行提前套现等。由于一级、二级市场高额溢价差，导致不正当的突击入股与资本市场公平、公正、公开的准则背道而驰，进一步滋生了诸多灰色利益链条。

一、新增股东的核查与信披

1、申报前突击入股

（1）根据《首发问答》，申报前新增股东：对IPO前通过增资或股权转让产生的股东，保荐机构、发行人律师应主要考察申报前一年新增的股东，全面核查发行人新股东的基本情况、产生新股东的原因、股权转让或增资的价格及定价依据，有关股权变动是否是双方真实意思表示，是否存在争议或潜在纠纷，新股东与发行人其他股东、董事、 监事、高级管理人员、本次发行中介机构及其负责人、高级管理人员、经办人员是否存在亲属关系、关联关系、委托持股、信托持股或其他利益输送安排，新股东是否具备法律、法规规定的股东资格。发行人在招股说明书信息披露时，除满足招股说明书信息披露准则的要求外，如新股东为法人，应披露其股权结构及实际控制人;如为自然人，应披露其基本信息;如为合伙企业，应披露合伙企业的普通合伙人及其实际控制人、有限合伙人的基本信息。最近一年末资产负债表日后增资扩股引入新股东的，申报前须增加一期审计。

（2）根据《4号指引》，申报前引入新股东：对IPO申报前12个月通过增资或股权转让产生的新股东，保荐机构、发行人律师应按照《监管规则适用指引——关于申请首发上市企业股东信息披露》《监管规则适用指引——发行类第2号》的相关要求进行核查。发行人在招股说明书信息披露时，除满足招股说明书信息披露准则的要求外，如新股东为法人，应披露其股权结构及实际控制人;如为自然人，应披露其基本信息;如为合伙企业，应披露合伙企业的普通合伙人及其实际控制人、有限合伙人的基本信息。最近一年末资产负债表日后增资扩股引入新股东的，申报前须增加一期审计。 红筹企业(是指注册地在境外、主要经营活动在境内的企业)拆除红筹架构以境内 企业为主体申请上市，如该境内企业直接股东原持有红筹企业股权、持有境内企业股权比例为根据红筹企业持股比例转换而来，且该股东自持有红筹企业股权之日至IPO申报时点满12个月，原则上不视为新股东。发行人直接股东如以持有发行人重要子公司(置换时资产、营业收入或利润占比 超过50%)股权置换为发行人股权的，如该股东自持有子公司股权之日至IPO申报时点满12个月，原则上不视为新股东。【浅析】在申报前新增股东方面，《4号指引》新增明确拆红筹股东平移、发行人重要子公司股权置换等方式在符合要求时可不视为引入新股东的情况。

2、申报后突击入股

（1）根据首发问答，申报后新增股东：申报后，通过增资或股权转让产生新股东的，原则上发行人应当撤回发行申请，重新申报。但股权变动未造成实际控制人变更，未对发行人股权结构的稳定性和持续盈利能力造成不利影响，且符合下列情形的除外:新股东产生系因继承、离婚、执行法院判决或仲裁裁决、执行国家法规政策要求或由省级及以上人民政府主导，且新股东承诺其所持股份上市后36个月之内不转让、不上市交易(继承、离婚原因除外)。在核查和信息披露方面，发行人申报后产生新股东且符合上述要求无需重新申报的，应比照申报前一年新增股东的核查和信息披露要求处理。除此之外，保荐机构和发行人律师还应 对股权转让事项是否造成发行人实际控制人变更，是否对发行人股权结构的稳定性和持续盈利能力造成不利影响进行核查并发表意见。

（2）在申报后新增股东方面，《4号指引》未作规定，而在《17号适用意见》中规定: “发行人申报后，通过增资或者股权转让产生新股东的，原则上应当终止发行上市审核程序或者发行注册程序，但股权变动未造成实际控制人变更，未对发行人股权结构的稳定性和持续经营能力造成不利影响，且符合下列情形的除外:新股东产生系因继承、离婚、执行法院判决、执行仲裁裁决、执行国家法规政策要求或者由省级及以上人民政府主导，且新股东承诺其所持股份上市后三十六个月之内不转让、不上市交易（继承、离婚原因除外)。


【浅析】在核查和信息披露方面，发行人申报后产生新股东且符合上述要求无需重新申报的，应当比照申报前十二个月新增股东的核查和信息披露要求执行。除此之外，保荐机构和发行人律师还应当对股权转让事项是否造成发行人实际控制人变更，是否对发行人股权结构的稳定性和持续经营能力造成不利影响进行核查并发表意见。” 该内容对旧有《首发问答》规定无本质修改。

二、突击入股锁定要求

1、新增股份的锁定要求

（1）根据《监管规则适用指引—关于申请首发上市企业股东信息披露》相关规定，新增股东应当承诺所持新增股份自取得之日起36个月内不得转让。根据证监会《审核动态》相关规定，新股东应当承诺所持新增股份自取得之日起 36个月内不得转让，老股东在申报前12个月内取得股份的，无需按照上述规则进行锁定。

（2）按照《上海证券交易所科创板股票发行上市审核问答》的要求，在申报前6个月内从控股股东、实际控制人处受让股份的，无论新老股东，均应当比照控股股东或实际控制人进行股份锁定，即自上市之日起锁定36个月。



2、受让股份的锁定要求

根据《首发问答》相关规定，在申报前六个月内从控股股东或者实际控制人处受让的股份， 应当比照控股股东或者实际控制人所持股份进行锁定。 相关股东刻意规避股份锁定期要求的， 应当按照相关规定进行股份锁定。
3、延展

（1）基于上诉规则的分析，通过规则竞合，汇总如下表：



（2）目前突击入股的时间认定为申报前12个月，根据《监管规则适用指引——关于申请首发上市企业股东信息披露》的要求，发行人提交申请前12个月内新增股东的，新增股东应当承诺所持新增股份自取得之日起36个月内不得转让。

（3）老股东新增股份的，适用《证券期货法律适用意见第17号》有关规定。根据《证券期货法律适用意见第17号》，新增股份的持有人包括新、老股东，对于申报前6个月内增资扩股取得的新增股份，新、老股东均应承诺自发行人完成增资扩股工商变更登记手续之日起锁定36个月。


三、注册制下的突击入股

1、审核要点分析根据《监管规则适用指引——发行类第2号》、《监管规则适用指引——发行类第4号》相关规则的整理，对于突击入股，监管层主要的审核要点为：

要点一：新股东身份。引入新股东要全面核查发行人新股东的基本情况，重点要防止私募腐败、中介机构腐败。因此，要关注新股东与保荐机构、会计师、律师等是否存在关联关系，与供应商、客户是否存在关联关系，是否为当地官员或者行业领导，与发行人是否存在关联关系等。

要点二：入股合理性。审查引入新股东的原因，有关股权转让协议是否是双方真实意思表示，是否存在委托持股及信托持股等。

要点三：入股价格公允性。审查股权转让或增资的价格及定价依据，是否真实并且符合交易惯例、具备商业合理性。如果入股价格过低，又不存在合理的理由，则可能存在利益输送。

要点四：股权权属。审查股权变动是否存在纠纷或潜在纠纷。股权转让需签署合法的转让合同，有关股权转让系出于双方真实意思表示，已完成有关增资款和转让款的支付，办理了工商变更手续，不存在纠纷或潜在纠纷。

要点五：关联性。核查新股东与发行人其他股东、董事、监事、高级管理人员、本次发行中介机构负责人及其签字人员是否存在亲属关系、关联关系、委托持股、信托持股或其他利益输送安排。新增股东不能与保荐机构、会计师、律师等中介机构存在直接利益关系。如果是员工持股，需要核查员工在公司内部担任职务，其持股情况与其职务及对公司贡献是否相匹配；如果是供应商、客户入股，要关注入股前后，其与发行人的业务是否发生重大变化，通常不支持以股权换业务的行为。对于当地官员或者行业领导及其关联方，通常不支持入股。

要点六：资金来源。是否存在相关利益方代持股权的情况。

要点七：股东资格。审查新股东是否具备法律、法规规定的股东资格。

2、突击入股风险防范注意事项

（1）有关增资和股权转让程序应当合法合规，是双方真实意思表示。增资和股权转让履行了相应的程序，已完成有关增资款和转让款的支付，办理了工商变更手续，不存在纠纷或潜在纠纷，不存在代持或信托持股。转让有限责任公司的股份需要得到其他股东放弃认购承诺函。

（2）不影响公司连续计算经营时间（业绩）。如发行人的业务、董事、高级管理人员不发生重大变化，实际控制人不发生变更等。

（3）要有充分合理的理由来解释和说明新股东的进入可以为公司创造价值、有利于公司的规范运作和经营发展。

（4）增资筹集的资金规模适当，资金来源应合法、清晰，保证出资人有出资实力且为真实出资，以免对上市融资形成不利影响。

（5）增资入股或者受让股份的新股东与公司发行人其他股东、董事、监事、高级管理人员及保荐人等中介机构不存在关联关系，应避免新股东与公司存在同业竞争的情形。

（6）应避免引进公司的供应商、经销商或客户成为股东，该架构将使公司的收入和利润受到非市场因素的影响，难以考证财务成果的真实性，构成上市障碍。

（7）有关增资和股权转让的定价原则问题，新增股份的认购价或折股价一般是在净资产值的基础上溢价一定比例。如果入股价格过低，通常会被怀疑为利益输送、PE腐败等，因此一般不支持以过低价格入股；对于员工入股，价格低于市场价格存在一定合理性，但是通常应当做股份支付处理，因此需要考虑做股份支付后，公司是否还符合发行条件，对公司上市审核是否存在重大影响；对于供应商、客户入股，如果价格过低，也具有以股权换业务、利益输送之嫌疑，进而影响上市。

3、相关典型案例


（1）灿勤科技。在灿勤科技申报科创板IPO的前两个月，哈勃投资突击入股，并且哈勃投资与发行人报告期内单一最大客户华为技术有限公司均由华为投资控股有限公司持有100%股权。此举，创造了个典型案例。监管机构在对灿勤科技的首轮问询首个问题中，就着重列明了需要对哈勃投资入股发行人的说明问题：






由于发行人3月3日才受理，第一轮问询于3月23日才开始，还未有问询回复相关内容，并不知监管机构将如何针对此次大规模突击入股进行核查，也不知永杰新材此次是否可以顺利过会。不过，对于突击入股，整体的核查思路应该不会有具体变化，就看发行人与中介机构对此是否可以做到详尽披露，合理解释了。


四、结 语


突击入股包括直接持有股份和间接持有股份，对于没有其他业务的公司或单纯为了投资发行人而设立的投资公司，在穿透核查面前，是无法逃过监管的。特别指出的就是，突击入股的股东或者控股股东想通过将持有的份额体现在员工持股平台上，且不实际控制持股平台的方式来规避股份锁定36个月的限制，从现有的审核政策来说，是不可能实现的。


在全面注册制下，审核机构也将不会再把关注力仅放在价格是否合理，股份支付是否符合会计准则，是否存在关联关系等问题上，一定会延展到如何加大信息披露力度，如何解释背后逻辑和商业合理性问题上。最后，我想说的是，无论是否上市，都是要合理安排股权构架，合理进行融资，合理设置持股平台的。股权架构的战略性，将会影响着企业一生的速度。