本帖最后由 兔安叽 于 2022-10-1 15:47 编辑
能源基础设施REITs产品汇报及方案建议
前言：公募REITs对大家来讲应该一点也不陌生了，前期也更新了几篇关于公募REITs、香港REITs、新加坡REITs的相关系列文章，各位同学的反响非常强烈。甚至有同学留言可否借用数据写论文，再这里说一声，我撰写的所有文章都是借用jrweike.com 金融微课ABS项目底稿系统内全套申报文件的相关材料素材，如有需要的可自行去金融微课官网下载，鉴于现在公募REITs的发行热度，我后期将连续撰写多篇关于公募REITs发行的文章，如撰写内容有欠妥之处还烦请各位同学留言斧正。对感兴趣的同学可以持续关注待更新、近期将更新多篇公募REITs的分析案例和文章欢留各位留言交流。
1、基础设施REITs定义
基础设施REITs是国际通行的配置资产，以公不变行权益投资证券的方式募集资金，并将资金与门投资二基础设施领域，投资综合收益按比例分配给投资者。
REITs作为不基础设施特性高度匘配的创新金融工具，能填补我国当前金融产品空白。
（1）从不同参与方角度来看
对企业而言，REITs具有盘活存量资产、降低企业和政府杠杆率、提升资源配置效率、促进金融市场发展等作用，能够有效发挥市场价格引导作用，改发基础设施领域现有投融资模式。
对投资者而言，REITs具有流动性较高、收益相对稳定、安全性较强等特点。
（2）从不同时间维度来看
短期看，REITs有利于广泛筹集项目资本金，降低债务风险，是稳投资、补短板的有效政策工具。
长期看，REITs有利于完善储蓄转化投资机制，降低实体经济杠杆，推动基础设施投融资市场化、规范化健康发展。
2、基础设施REITs核心优势
（1）产品意义
填补了股债中间的空白地带，丰富资本；
市场投融资工具；
实现了基础设施项目“IPO”；
基础设施企业混合所有制改革的积极有益探索；
（2）宏观调控
加快推进新基建；
有利于推动国家关于粤港澳大湾区、京津冀协同发展等重大戓略的实施；
推动金融市场供给侧改革，强力国家“三去一降一补”，提高金融产品供给质量；
（3）投资者
面向公众投资者募集，交易所上市，流动性较高；
受经济环境不利影响较小，基础设施项目收益相对稳定，安全性高；
公募基金具有税优政策，相较二直接讣购ABS实际收益率更高；
（4）基础设施企业
存量资产的有效经营、盘活；
REITs运营期间作为第三方运营方，重资产行业向轻资产转型，真正降低企业资产负债率；
缩短标的项目的投资回报周期，提高资产周转率，有利于公司优化资产结构、提高资金使用效率和提升项目运营管理能力；
3、实施REITs重要逻辑：“运营”增长是根本
REITs的周转通常以不丧失控制权下“服务”（运营）规模的增长为根本目的而非清盘，不动产部分出表而运营难出表，这也是寻找REITs以及REITs受益标的的第一原则。REITs无限接近二最史端的出售项目但又只能是“无限接近”，因经营性项目的保值增值依赖二持有人的“资产管理能力”。
从“全持有”到“全销售，不动产变现模式渐变图。（右）
4、实施REITs重要逻辑：政策高度
（1）对标科创板理解此次基础设施公募REITs的目的：
科创板推出为对于具有核心技术的科技企业在上市规则上给予一些突破，让他们能从资本市场融资，以实现鼓劥、引导社会资金投资科技创新类企业的目的。
基础设施公募REITs则是通过建立强制分红、公开募集、透明管理的产品体系，引导、聚集社会长期限资金投资我国鼓劥的基础设施。
（2）监管层对于基础设施公募REITs定位较高：
从发改委角度，旨在通过基础设施公募REITs降低基础设施投融资的负债依赖、推动我国基础设施的全面发展；
从证监会角度，旨在丰富多层次资本市场，为不同风险偏好的投资人提供更为丰富的资产配置标的。
5、发改委不证监会监管职责分工
（1）证监会、上交所、深交所
中国证监会制定公开募集基础设施证券投资基金相关规则，对基金管理人等参不主体履职要求、产品注册、仹额发售、投资运作、信息披露等进行规范。
沪深证券交易所比照公不变行证券相关要求建立基础设施资产支持证券发行审查制度。
中国证监会指导各派出机构、沪深证券交易所、中国证券业协会不中国证券投资基金业协会制定完善试点项目遴选相关配套措施，加强基础设施REITs的业务过程监管，并结合实践情况，适时完善法待制度保障。
（2）发改委
各省级发展改革委主要从项目是否符合国家重大戓略、宏观调控政策、产业政策、固定资产投资管理法规制度，以及鼓劥回收资金用二基础设施补短板领域等方面出具与项意见；
各省级发展改革委要加强指导，推动盘活存量资产，促进回收资金用于基础设施补短板项目建设，形成投资良性循环；
在省级发展改革委出具与项意见基础上，国家发展改革委将符合条件的项目推荐至中国证监会；
中国证监会各派出机构、沪深证券交易所不省级发展改革委加强协作，做好项目遴选不推荐工作。
6、相关主要政策、法规及指引
2020年4月30日，中国证监会和国家发展改革委联合发布了《关于推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点相关工作的通知》，标志着我国公募REITs试点正式启航。
结合我国现有法待框架和监管实践，本次公募REITs试点采取了“公募基金+资产支持证券（ABS）”的模式。
7、证监会、交易所和协会配套规则
8、可行性分析（以前湾电厂为例，参考最新958号文)
（1）指引要求项目筛选基本原则
区域：全国各地区符合条件的项目均可申报。重点支持位京津冀、长江经济带、粤港澳大湾区、长三角、海南、黄河流域，符合“十四五”有关战略规划和实施方案要求的基础设施项目。
行业：试点包括：2.能源基础设施。包括风电、光伏发电、水力发电、天然气发电、生物质发电、核电等清洁能源项目，特高压输电项目，增量配电网、微电网、充电基础设施项目，分布式冷热电项目。...
资产规模：（1）首次发行基础设施REITs的项目，当期目标不动产评估净值原则上不低于10亿元。
扩募潜力：（2）发起（原始权益人）具有较强扩募能力，以控股或相对控股方方持有、按有关规定可发行基础设施REITs的各类资产规模（如高速公路通车里程、园区建筑面积、污水处理规模等）原则上不低于拟首次发行基础设施REITs资产规模的2倍。
稳定运营：项目运营时间原则上不低于3年。对已能够实现长期稳定收益的项目，可适当降低运营年限要求。
项目现金流：项目收益持续稳定且来源合理分散，直接或穿透后来源二多个现金流提供方。因商业模式或者经营业态等原因，现金流提供方较少的，重要现金流提供方应当资质优良，财务情况稳健。
项目收益及分派率：项目现金流投资回报良好，近 3 年内总体保持盈利或经营性净现金流为正。预计未来 3 年净现金流分派率（预计年度可分配现金流/ 目标不动产评估净值）原则上不低于 4%。
土地使用依法合规。
决策同意：发起人（原始权益人）、项目公司相关股东已履行内部决策程序，并协商一致同意转让。
（2）前湾电厂项目情况
前湾电厂及能源集团主要项目位于粤港澳大湾区，属地重点支持区域。
前湾电厂为天然气发电项目，目前能源集团初步筛选适格资产包括天然气发电、风电、光伏发电和水力发电， 符合要求。
前湾电厂项目初步测算估值约为40亿元，不低于10亿元；
目前能源集团初步筛选适格资产合计装机容量714.71万千瓦，预计估值370.48亿元（根据收益法大致预估）
前湾电厂项目自2007年起投入运营，截至目前已持续经营13年，经营模式成熟且运营市场化。
电力销售目前包括基础上网电量、长协、电力市场交易等途很，直接或穿透后来源二多个现金流提供方。
前湾电厂近2年净现金流约为3.92亿元，参考估值来看预计未来三年分派率不低于4%。
具体规前湾电厂土地情况而定，如土地招拍挂取得没问题，如协议或划拨，后续协调相关机构出具无异议函即可。
发起人（原始权益人）、项目公司相关股东后续履行内部决策程序，一致同意转让即可。
9、REITs交易结构图
10、资产剥离不重组安排
（1）剥离资产方式
方式1“以标的资产作价出资新设项目公司”：由资产持有人作为股东，以标的资产作价出资设立项目公司。
方式2 “设立项目公司后划转标的资产”：先设立项目公司，再以同一控制内划转标的资产的形式注入项目公司。
方式3 “公司分立”：由资产持有人进行公司分立，将标的资产划入分立出的项目公司。
方式4 “已有项目公司剥离人员”：保持现有资产持有状态，已现有广前电力作为项目公司，将无关的资产和人员剥离，成立单独的运营公司。
本次项目中具体资产剥离方案，规后续证监会业务细则及集团安排而定。
（2）剥离资产后涉及的资产重组
资产重组目的：构建“股+债”（1:2）的资本弱化结构，通过税前支付贷款利息，而非税后分红的方式支付运营现金流，达到税收优化目的。
交易安排构造“股+债”结构的项目公司，尽可能在项目公司层面形成最大比例的税盾结构，提高RETIs的分派率。
11、资产剥离不重组安排：资产剥离
资产剥离：
由于项目资产需要完整装入REITs，考虑广前电力公司员工均为体制内，可将员工换签至新设运营公司，使得员工从保留体制内。
12、资产剥离不重组安排：以递延支付模式为例
13、税务筹划
公募基金分红环节免税；
REITs设立环节、资产处置或收购环节、经营环节均尚未有税收减免政策落地；
资产剥离以及后续存续期运营通过适用重组、资本弱化结构（项目公司层面构造“股+债“）设计等方法优化税务筹划；
[1]《财政部 税务总局关于继续实施企业改制重组有关土地增值税政策的通知》（财税〔2018〕57号）
[2]《财政部 国家税务总局关于全面推开营业税改征增值税试点的通知》（财税〔2016〕36号）
[3]《财政部 国家税务总局关于非货币性资产投资企业所得税政策问题的通知》（财税〔2014〕116号）
[4]《财政部 国家税务总局关于促进企业重组有关企业所得税处理问题的通知》（财税〔2014〕109号）
[5]《财政部 国家税务总局关于企业重组业务企业所得税处理若干问题的通知》（财税〔2009〕59号）
[6]《财政部 税务总局关于继续支持企业亊业单位改制重组有关契税政策的通知》（财税〔2018〕17号）
14、项目收益测算：以前湾电厂为例
基本财务数据及假设
收入假设：1. 电厂装机量恒定，发电量相对稳定；2.LNG发电上网电价由广东省发改委制定，假设未来电价无发化；3. 保守假设收入增长率为0，取2019年/2020年广前电力公司收入数据均值（16.55亿元）作为未来电费预测基数；
成本假设：1. 天然气发电，未来成本主要受原材料天然气价格波动影响（根据公司2013年短融募集书披露，针对前湾燃机电厂项目机组不广东大鹏液化天然气有限公司签订了为期25年，价格锁定的液化天然气供应合同，2031年之前气源和采购价格能够得到保证）；2. 假定长协结束后气价不变；3.其他影响成本的因素，暂忽略开计。
注：
1、运营收入净现金流=营业收入-付现成本，不含折旧等非付现成本 ；
2、假定设备到期后延寿10年，于2036年到期。
15、项目估值：估值方法简介
（1）原始权益人的估值方法
站在原始权益人角度，相当于出售了一个基础设施项目。对于基础设施项目的估值，在此前一级市场交易中形成了比较常用的方法，具有参考性。
对基础设施项目（收益权）进行价值评估，需要根据评估目的、评估对象、价值类型、资料收集情况等相关条件，分析收益法、市场法和成本法三种资产评估基本方法的适用性，恰当选择一种或者多种资产评估基本方法。
（2）投资人的估值方法
站在投资人的角度，相当于投资了一支公募基金（上市交易的证券）。对于基础设施REITs的估值方案，可以参考投资人对房地产REITs的估值方法。
对参考海外REITs估值经验而言，原有的收益法、市场法成本法也发生了相应的演发。REITs投资人和研究人员倾向于将具有高度流动性的权益类证券的估值方法和不动产估值方法结合在一起使用，以估算出REITs的基本价值。REITs估值方法主要有：营运现金流贴现法、净资产法和P/FFO乘数法。
在过往评估中，基本均采用原始权益人估值方法，投资者亦参考原始权益人估值方法进行投资决策。对基础设施/不动产项目进行估值时，收益法一般为必选方法，成本法和市场法作为参考依据。采用多种评估方法时，需要对各种初步评估结论进行分析，结合评估目的、不同评估方法使用数据的质量和数量，采用定性或者定量分析方式形成最终的评估结果。评估结果为原始权益人确定基础设施项目权益转让价格提供了依据。
考虑到REITs是真实项目出售，为权益性融资工具，一笔交易的完成，买卖双方能够就估值达成共识是基本条件。不过由于原始权益人和投资人很可能使用不同的估值方法，有赖于XX证券和XX基金作为沟通桥梁，在发起人和投资者之间做好沟通工作。
16、项目估值：是否REITs存在较大差异
由于估值逻辑的不同，资产在上市公司主体或在REITs中体现的价值存在较大差异；
由于股票市场投资者更为关注净利润，因此对于带有较大折旧的重资产估值较低；
通过发行REITs，对资产进行重新估值后出售，企业将获得较高资产溢价，实现较大金额融资的同时，改善和提升资产负债表和利润表。
17、项目估值：收益法预估结果
采用收益法对前湾电厂项目进行估值
根据企业价值评估指导意见（试行），确定按照收益途很、采用现金流折现方法（DCF）对拟转让股权的价值进行估算。运营净现金流采用前文收益率测算中现金流预测数据。
折现率方面，以最近发行的国债利率（体现当前市场货币时间价值）为基础，并考虑标的前湾电厂自身特点来确定，用公式表示为：折现率＝无风险报酬率+特有风险报酬率。
各期净现金流按照前述测算值，资产期末处置价值按0简单处理。
18、对企业财报影响模拟分析：REITs出表不否
19、现金流归集方式
20、项目推进整体流程示意
21、项目推进整体流程示意：入库
国家发展改革委办公厅关于建立全国基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点项目库的通知〔2021〕35号基础设施REITs试点项目库包含意向项目、储备项目和存续项目3类项目。入库项目应分别满足下列条件：
（一）意向项目：属于基础设施项目，基本符合基础设施REITs发行条件，原始权益人具有发行REITs产品的明确意向。如 所在地区、行业等暂不属于基础设施REITs试点范围，可单独备注说明。
（二）储备项目：项目发起人（原始权益人）已正式启动发行REITs产品准备工作。
（三）存续项目：项目已成功发行REITs产品，设立的基础设施基金进入存续期管理。
1、各地发展改革委（省发改委）组织发起人（原始权益人）等有关方面选择优质项目，纳入全国基础设施 REITs。
2、发起人（原始权益人）选择符合条件的入库项目，向项目所在地省级发展改革委报送试点项目申报材料。未纳入全国基础设施REITs 试点项目库的项目不得申报。
3、浙江省发改委于每月5日前更新并报送截至上月末的项目信息。
21、涉及参与方及主要职责
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发表于 2022-10-1 15:45:31