三、收购兼并

fatbird

一、什么是股权投资

这里先简单说下股权和股权投资的定义（不要以为简单，后面分析有用）、股权投资的基本模式和动因分析。

（一）两个定义

1、股权是个啥？

一谈到“股权”，很多人首先想到的是影视剧中跌宕起伏的“商战故事”，或者是主人公白手起家，公司上市后一夜暴富的“励志故事”。股权背后代表着财富，股权的变动是财富的流动，也是各位股东真实的意思表示。

股权是投资人投资公司而享有的权利，来源于投资人对投资财产的所有权。

股权的内容主要包括：

（1）股东身份权；

（2）参与决策权；

（3）选择、监督管理者权；

（4）资产收益权；

（5）知情权；

（6）提议、召集、主持股东会临时会议权；

（7）优先受让和认购新股权；

（8）转让出资或股份的权利；

（9）股东诉权。

大部分投资者进行股权投资的核心诉求是获取收益，在实际中往往对其他权利部分让渡或保留。

2、股权投资又是啥？

股权投资，指企业或个人通过投资（以货币资金、无形资产或其他资产等形式）取得被投资单位的股份。对于个人投资者来说股权投资的目的是获得股权或股票资产的增值收益，而对于企业投资者来说，更多的是为了达到控制被投资企业、对被投资企业施加重大影响或为了与被投资企业建立密切关系从而达到扩展业务范围、延申产业链或分散经营风险等目的。

股权投资是最赚钱的合法生意，投资收益率最高。

（二）股权投资的运作模式

企业以投资人的出资方式和责任形式分为：个人独资企业、合伙企业、公司制企业。公司制企业又分为有限责任公司和股份有限公司。股权投资的运作模式一般有三种：公司型、合伙型和契约型。

1、公司型

指投资者依据公司法，通过出资形成一个独立的公司法人实体，由公司法人实体自行或委托专业基金管理人进行管理的股权投资基金。公司型基金的参与主体主要为投资者和基金管理人。

2、合伙型

在股权投资领域中，使用合伙企业进行股权投资的案例比较普遍。

合伙型基金是指投资者依据合伙企业法成立有限合伙企业，由普通合伙人(GP)和有限合伙人(LP)组成。由普通合伙人对合伙企业债务承担无限连带责任，有限合伙人以其认缴的出资额为限对合伙企业债务承担有限责任，由基金管理人具体负责投资运作的股权投资基金。适用于风险投资基金、公司股权激励平台（员工持股平台）等。一般是股权投资基金做GP，其他投资方做LP。

合伙型基金的参与主体主要为普通合伙人、有限合伙人及基金管理人。合伙人可以是两个以上自然人，也可以是有限公司、企业法人、事业法人、社团法人等。

为什么股权投资采用较多的是有限合伙企业？

因为有限合伙的企业只征一次税，就是在退出的时候个人投资者只交个人所得税。如果是用有限责任公司，会有两层税制，有限公司要交企业所得税，在分红的时候还要收个人所得税，所以基本上都采用有限合伙的模式。

有限合伙的模式同时要有一个管理人，一般是投资项目的企业或者公司个人，来做公司退出和变现的决定，然后通过合伙企业工商变更持有实际项目股份的方式来完成。



3、契约型

契约型基金是指通过订立信托契约的形式设立股权投资基金，其本质是信托型基金。契约型基金不具有法律实体地位。契约型基金的参与主体主要为基金投资者、基金管理人及基金托管人。

（三）股权投资的动因分析

说资本是逐利的，但这个“利“却包含了多层内涵，不仅仅是金钱，还包括权力及其他目的。不同投资人的股权投资目的不同，但不外乎是权利影响程度的四个范畴：控制、共同控制、重大影响、无控制。

1、控制，是指有权决定一个企业的财务和经营政策，并能据以从该企业的经营活动中获取利益。

一方面，获得资产控制权，通过资产的调整、调度和增值来获得利益，如扩大经营范围的收购。

第二，特殊目的。获取收益，包括获得股利和资本利得固然是第一目的，但也同时还有单纯获取控制权不关心盈利的，只想控制而已，如收购有特别专利的企业防止竞争对手进入竞争。

第三，调整资产结构、增加可流动资产，在投资购买可交易股份的场合，这种动因时常存在。如上市公司收购的概念性资产。控制性的股权投资一般由单个投资人对标的进行全资或大比例股份收购。

2、共同控制，是指按合同约定对某项经济活动所共有的控制。

这类利益可能并未再被投资的企业中直接获取，而是在其他地方，如专利授权，借用资质，或是通过参与经营决策，以达到分散风险和发现商业机会的目的。这种模式通常发生在两个主体成立的利益共同体。

3、重大影响，是指对一个企业的财务和经营政策有参与决策的权力，但并不决定这些政策。

如多方联合成立新公司，共同开发新领域。或是政府基金开展的产业布局。

4、无控制，无共同控制且无重大影响。

如仅进行很少一部分参股，了解该领域的发展情况，择机增加股份或寻找获取买卖价格的差额，在投资于可交易股份的场合中进行交易。

二、股权投资的主体（投资人）

谁可以作为股权投资人呢？理论上来说，谁都可以。作为投资方，股权投资的主体主要有自然人、天使投资人、风险投资基金（VC）、私募股权投资基金（PE）、上市公司等。目前在市场中比较活跃的是PE、VC和上市公司。

（一）自然人

到2021年底，中国高净值人群数量达到300万人（可投资资产在1000万人民币以上），个人资产年复合增长率在15%，可投资资产总规模接近84万亿人民币。

根据创投高端圈层发表的《股权投资人都是哪几类人？顶级私募机构内部画像......》显示，中国当下高净值股权投资人群有如下特征：

从年龄上来看，高净值人群年龄两端分化，从40岁以上人群向下往20多岁年轻人群聚集。

1、40岁以上人群

私人投资人成为高净值人群的中坚力量，其中包含不仅限于：

（1）企业家

实体企业发展到一定市场饱有率，利润就会逐步减少，迫切谋求事业转型；想通过投资，带动原有产业升级或者扩大业务范围。

（2）上市公司高管和职业经理人

这个群体对资本市场有清晰的认知。

（3）富一代群体

通过自身努力实现财务自由的一批人，如互联网的大佬们。

2、 20+岁人群

大多聚集在企业家家族子女，富二代、官二代家庭，家庭资本雄厚，有稳定的现金流的收入（房产、现金理财、家族信托产品等）。已完成资本的原始积累，有一定财务基础，同时受家族长辈投资风格影响，对投资市场有一定的了解和参与度；整体风险偏好较高，更愿意进行高风险高收益产品的尝试。这部分投资人居安思危，愿意继续扩大资本积累。

从高净值人群的喜好来看，80%以上的高净值人群喜喝茶、喜结交朋友扩大人脉和视野、也喜欢打高尔夫等社交运动。圈层结交更多的是信息共享、人脉资源共享、投资理念畅通。

扮演天使投资人的角色。

（二）天使投资人

天使投资人又被称为投资天使( Business Angel )，指具有一定净财富的个人或者机构，对具有巨大发展潜力的初创企业进行早期的直接投资，属于一种自发而又分散的民间投资方式。初创期额企业很难得到融资，因此这批人对于创始人来说就是天使。

很多天使投资人本身是企业家，了解创业者面对的难处。天使投资人是起步公司的最佳融资对象。他们不一定是百万富翁或高收入人士。天使投资人可能是人们的邻居、家庭成员、朋友、公司伙伴、供货商或任何愿意投资公司的人士。天使投资人不但可以带来资金，同时也带来联系网络。如果他们是知名人士，也可提高公司的信誉。

中国天使投资行业起步于20世纪80年代，发展于90年代，21世纪后开始步入快速发展阶段。2012年开始，中国市场上诞生了一大批天使投资人，最具代表性的就是薛蛮子、杨宁、周鸿伟和蔡文胜等。



大多数时候，天使投资选择的企业都会是一些非常非常早期的企业，他们甚至没有一个完整的产品，或者仅仅只有一个概念。

而天使投资的投资额度往往也不会很大，一般都是在5-100万这个范围之内，换取的股份则是从10％-30％不等。大多数时候，这些企业都需要至少5年以上的时间才有可能上市。


（三）风险投资基金(VC)

所谓风险投资基金是只从事风险投资的基金。风险投资（Venture Capital）简称VC，在我国也被翻译成“创业投资”，是当今世界上广泛流行的一种新型投资方式。风险投资基金以一定的方式吸收机构和个人的资金，以股权投资的方式，投向于那些不具备上市资格的新兴的、迅速发展的、具有巨大竞争潜力的企业，帮助所投资的企业尽快成熟，取得上市资格。一旦公司股票上市后，风险投资基金就可以通过证券市场转让股权而收回资金，继续投向其它风险企业。

一般而言，当企业处于创业初期阶段，比如说虽然已有了相对成熟的产品，或者已经开始了销售，但尚未形成市场规模，也没法产生大量的现金流；天使投资那会儿的100万资金对于他们来说已经犹如毛毛雨，无足轻重了。因此，风险投资成了他们最佳的选择。风险投资的投资额度都会在200万-1000万之间，换取股份10％~20％之间。少数投资可能会达到几千万。能获得风险投资青睐的企业一般都会在3-5年内有较大希望上市。

国际知名的VC公司包括凯雷基金（Carlyle Group）、新桥投资 (Newbridge Capital)、量子基金(Quantum Fund)、黑石集团(Black Stone)、IDG （美国国际数据集团）、红杉资本（Sequoia Capital）等。

（四）私募股权投资基金（PE）


中国私募股权投资的发展可以追溯到20世纪80年代，1986年国家科委和财政部联合几家股东于共同投资设立了中国创业风险投资公司。海外投资基金于1992年前后第一次涌入中国，但是因为优质项目少、退出渠道不够通畅，多数外资机构并没有展开投资。1999年，大量投资投向中国互联网行业，但是互联网泡沫破灭以后，大批投资机构亏损，中国股权投资市场经历了一段较长时间的低潮期。直到2004年，深圳中小企业板为私募股权投资提供了IPO的退出方式，私募股权投资成功的案例才开始出现。2004年到2014年十年时间，尽管金融危机使中国股权投资市场陷入低潮，但是《新合伙企业法》出台、创业板推出和新三板扩容等为股权投资发展提供了良好的政策环境。随着国内资本市场的日益成熟、行业监管政策落定和逐渐完善，中国市场逐步迈入股权投资新时代。


私募股权投资基金一般具有投资期限长、流动性较差，投后管理投入资源较多，专业性较强，投资收益回报巨大的特点。私募股权投资基金是私募投资基金的一种。目前对私募投资基金作出细分类的依据主要为基金业协会资产管理业务综合报送平台“产品备案”界面现行公布的《有关私募投资基金“基金类型”和“产品类型”的说明》，该说明将私募投资基金分为私募证券投资基金、私募股权投资基金等八种类型，具体为：



1、私募股权基金定义

私募股权基金顾名思义是指从事非公开股权投资的基金。私募股权投资（Private Equity）（简称“PE”），狭义上来说是指对非上市企业进行的权益性投资，并以策略投资者的角色积极参与投资标的的经营与改造，通过上市、并购或管理层回购等方式，出售持股获利。广义上私募股权投资基金业可以参与上市公司的股权投资，如定向增发。本文所指私募股权投资基金更多的是指狭义上的。市场实际中，很少有私募股权投资基金直接参与上市公司股权投资，更多的是通过证券投资基金参与，但法律上并没有明确说私募股权投资基金不可以参与已上市的企业股权投资。

2、募集对象（资金来源）

私募股权投资的资金，一般采取非公开发行的方式，向有风险辨别和承受能力的机构或个人募集。

（1）募集对象

目前基金主流募集的对象有:第一个是个人投资者，个人投资者一般是上市公司的高管、富二代这些人。第二个是机构投资者，例如有些大机构、大的集团、财团，像万科、碧桂园、海尔等股权基金。第三个是政府引导基金(又称创业引导基金，是指由政府出资，并吸引有关地方政府、金融、投资机构和社会资本，不以营利为目的，以股权或债权等方式投资于创业风险投资机构或新设创业风险投资基金，以支持创业企业发展的专项资金。）

（2）PE基金投资门槛、期限及费用

➀ 投资门槛：私募股权基金属于高级投资需求，对投资人的资产量要求较高，根据基金注册地的不同，基金规模不同，单个投资人的投资门槛规定也有区别。通常基金规模在5亿元以下的，投资门槛300万元、500万元较为常见；基金规模在5亿元以上的，投资门槛1000万元较为常见。

➁ 期限：私募股权基金的期限较长，一般为5-8年。私募股权基金的期限设置分为投资期、退出期、延长期。例如：某基金期限为5+2年，那么其中5年为投资期，2年为退出期；某基金期限为3+1+1年，那么其中3年为投资期，1年为退出期，1年为延长期。延长期主要是用于继续处理前一年未能退出的遗留项目。

根据基金的属性、投资行业、投资项目、退出时资本市场的状况的不同，基金的期限设置也不同。

➂ 费用：不同的基金根据规模、募集期、基金期限和管理机构的不同，费用设置也不同，一般来说主要有以下费用：

认购费：认购费是投资者在基金募集期内认购基金一次性缴纳的费用，此费用主要用于基金的市场推广、销售、注册登记等募集期间发生的各项费用。一般来说为投资者承诺出资金额的1%-3%。也有一部分基金不收取认购费；

管理费：管理费是支付给基金管理人的管理报酬，一般按年收取。

业绩报酬：私募股权基金在分配收益前要提取部分利润给基金管理人，这部分利润是基金管理人的最主要收益。形式上可以是基金全部盈利的20%，或者按项目分取盈利的20%，也可以是在剔除给投资人保底收益之外的盈利的20%。

3、基金分类

私募股权投资基金可以分为创业投资基金、并购投资基金、过桥基金等。

创业投资基金投资于包括种子期、初创期、快速扩张期和成长初期的企业。

并购投资基金投资于扩展期企业和参与管理层收购。

过桥基金则投资于过渡企业或上市前的企业。

4、组成形式（运作模式）

（1）信托制

信托制特点：类似有限合伙，同样有免税地位；但资金需要一步到位，使用效率低；涉及信托中间机构，增加基金的运作成本。

（2）公司制

公司制基金的特点：需要缴纳企业所得税；股份可以上市；投资收益可以留存继续投资；企业所得税之外投资者需要交纳个人所得税，涉及双重征税。

（3）有限合伙制

有限合伙制特点：普通合伙人（GP）与有限合伙人（LP）共同组成有限合伙企业，其中私募股权投资公司作为GP，发起设立有限合伙企业，并认缴少部分出资，而LP则认缴基金出资的绝大部分。GP承担无限责任，负责基金的投资、运营和管理，并每年提取基金总额的一定比例作为基金管理费；LP承担有限责任，不参与公司管理，分享合伙收益，同时享有知情权、咨询权等。



5、投资方向

私募股权投资基金（PE）主要投资未上市企业股权，而非股票市场，PE的这个性质客观上决定了较长的投资回报周期。

PE投资，企业在扩张期，已经相对比较成熟，风险相对来说少了一些，这个时期PE资金进来，更多是帮助企业扩张、规范并冲刺上市。PE机构更关注财务数据的规范性、现金流状况、业绩稳定性、上市可能性、估值的合理性以及各种极限环境下的损失测算，相对来说，PE机构失败率较低，但是暴富的可能性也比较少。

概括来说，早期投资重行业，中后期投资重财务。早期投资拼判断，中后期投资拼资源。

6、退出方式

（1）上市套现：包括主板、中小板、创业板、新三板、未来战略新兴版。

（2）并购重组：所投资公司被同行业其他公司收购（如打车公司“滴滴打车”之前收购“快的打车”“携程网”收购“去哪儿”等等）或与其他公司合并、重组等；

（3）股权转让：股权投资是分早期后期的，一般分成天使轮、A、B、C、D轮等等，投资早期天使轮或A轮、B轮，那可以转让给后面C、D轮，不等公司上市提前退出从而获得收益。

（4）股份回购：有些投资项目因为业绩或战略考量，会进行回购，比如我们投资某公司X万股权，到约定时间会被该公司以X+S万加价回购。

（五）上市公司

上市公司股权投资目的主要有两个：一是谋求资本增值，获得满意的投资回报；二是探索产业链上下游布局机会，强化产业协同，或进一步通过设立基金来实现并购。并购基金是上市公司服务公司业务发展的工具，其投资的关键在于并购标的的质地，能否与公司进行产业协同。

三、股权投资的周期

股权投资通常是为长期（至少在一年以上）持有一个公司的股票或长期的投资一个公司，以期达到控制被投资单位，或对被投资单位施加重大影响，或为了与被投资单位建立密切关系，以分散经营风险的目的。股权投资基金主要风险即在于退出阶段的特殊性，从投资者流向股权投资基金，经过基金管理人的投资决策流入被投资企业。待企业经过一定时期的发展之后，选择合适的时机再从被投资企业退出，这里的合适时机就是企业下一轮融资到位或者直接上市，而对于创业公司，这些都具有不确定性。



（一）股权投资的生命周期

股权投资的生命周期及从基金成立到退出的阶段，分别为募集阶段、正式投资阶段、投后管理阶段和退出阶段。

（1）募集阶段

基金的募集，通常由持股方或者中间结构发起，采用有限合伙企业或者委托代持有的方式。

（2）正式投资阶段

好的股权投资，就是“万里挑一”，从调研到立项，过滤掉许许多多制度，企业架构，项目结构不完善的企业，然后会有专业团队和人员来评估可行性评估未来发展好，最后做项目的尽职调查，谈判和持有股份。基本上很多基金和风投都是这样筛选项目，只是各家公司的节奏比例会不一样。

（3）投后管理

投后管理是整个股权投资体系中非常重要的环节，主要包括投后监管和提供增值服务两部分。增值服务包括资源整合、广招人才；梳理商业模式；融资上市。

一般参与公司管理的投资公司需要帮助企业建立必要的管理模式，也就是进行项目孵化。

而投后监管则包括建立必要的管理模式，在投资人与被投资企业进行投资谈判并在签署投资协议的过程中完成的，投资人必须在正式投资协议中明确其相应管理权利；提高管理意识并配备相应管理人员和管理架构，股权投资管理企业应该在企业内部设立专门的投后管理部门，并配备专业的投后管理人员，每一个投后管理人员有明确的工作范围和职责，保证每一个被投资企业得到适当的投后管理；长期保持对被投资企业的关注和了解，包括对于被投资企业所处行业、市场、上下游企业等的准确分析和把握；以及不定期电话沟通或现场调研。

总之，所有的一切都是为了项目更好更长远的发展，为了维护投资人的利益，是一场资本博弈。

（4）退出阶段

退出是指股权投资机构或个人在其所投资的创业企业发展相对成熟后，将其持有的权益资本在市场上出售以收回投资并实现投资收益的过程。前面已介绍不再重复。

各种退出方式各有优缺点，具体方式的选择还要根据市场情况、投资策略等进行决定。

对于广大投资者而言，最重要的还是关注团队的整体实力、投资理念及投资项目，才能获得最满意的投资回报。

（二）股权投资的投资周期（投资阶段）

股权投资在融资轮次并没有太严格的定义，按照投资人在项目的不同时期进行的投资分为五轮:天使轮/种子轮, A轮, B轮, C轮及往后轮次, Pre-IPO轮。



1、种子轮和天使轮阶段

种子轮：仅有一个idea，投人或概念。基本是非一般的亲近的人才会参与支持。

天使轮：天使投资所投的是一些非常早期的项目，有些甚至没有一个完整的产品和商业计划，或者仅仅只有一个概念，模式未被验证，风险极高。天使投资一般在A轮后退出，投入资金额较小。

2、A轮

从种子轮到A轮，算是企业的初创阶段。这个阶段企业有团队、有以产品和数据支撑的商业模式，但持续发展未知，投资风险高。

一般会把B轮之前的叫作VC（风险投资），B轮之后的叫作PE（私募股权投资）。VC所投的通常是一些中早期项目，经营模式相对成熟，一般有用户数据支持，获得了市场的认可，且盈利能力强，在获得资金后进一步开拓市场可以继续爆发式增长。此时的投资机构希望在三到五年至少十倍回报。

3、B轮

从A轮到B轮也是企业发展中的成长阶段。这个阶段企业已有一定量客户群，盈利未知，投资人看重数据，高风险。这个阶段需要企业快速决策、快速执行，构建出竞争优势，需要在变化中建立起与众不同的商业模式，管理开始从人治走到法治。此时的投资机构希望在三到五年，至少五倍的回报。

VC投资，参与的是企业的A轮、B轮等早期发展阶段，企业刚刚过了最容易死掉的时期，有了一定的基础，VC机构进来可以让企业更有信心，为加速发展做准备。大多数投资人对早期项目关注的是行业市场的爆发力、产品技术创新的领先性、是否具有规模复制的可行性，以及及核心创始人的能力。而对 VC机构的考验，宏观是对社会发展变革、历史演进、技术迭代和应用趋势的洞察力，微观是对行业特性、市场未来发展趋势和产品竞争力的理解和判断。

4、C轮

从B轮到C轮是企业的扩张阶段。此时企业在细分领域取得一定份额，盈利模式确立，受社会资金追捧，投资风险稍高。PE开始进入。

此时企业的核心是运营。团队规模、业务量剧增，精细化管理变得很重要，要建立适合自身发展的运营管理体系，抓住关键点，放大优势，补齐短板，规范股权和财务。此时的投资机构希望在两三年里，至少有两到五倍的回报。

5、D轮及后续阶段

从C轮到D轮及后续轮次融资，是企业的成熟阶段。这个阶段企业要把构建商业壁垒作为重要的战略，有序高效的精益化管理是基本能力，对大多数企业来说，可能需要通过投资手段整合产业资源，并购竞争对手或者上下游伙伴，这个阶段对资金的需求很大。核心就是要搞定资本。投资机构希望两到三年里，至少两到三倍的回报。

Pre-IPO轮：是上市前最后一 轮融资，投资人准备在一二级市场套利，确定性强，但收益空间弱，基本是来喝汤了吧，而且2022年开始出现大量破发的公司，增加了收益的不确定性。

PE所投的通常是一些Pre-IPO阶段的公司，公司已经有了上市的基础，PE进入之后，通常会帮助公司梳理治理结构、盈利模式、募集项目，以便能使得公司在1-3年内上市（这时候的PE相当于是要跟你结婚的渣男，也挺用心出钱帮你一起打扮打扮，争取上市后买卖个好价钱）。

不同的投资人对企业的要求不一样，不同投资阶段对应的风险不同，投资理念也不同，决策的依据也不同，简单来说，天使主要是看人，A轮主要看产品，B轮主要看数据，C轮主要看收入，D轮主要是看利润。

每个阶段的回报率也是不一样的。在种子期机构的成功率大概在5-10%。个人投资者的成功率就是千分之几了，天使阶段机构投资者有10-20%的成功率，VC的成功率大概是在20-30%的成功率，PE能做到50-70%。

四、股权投资的估值及评估方法

（一）股权投资的分析方法

企业的估值是私募交易的核心，企业的估值定下来以后，融资额与投资者的占股比例可以根据估值进行推算。企业估值谈判在私募交易谈判中具有里程碑的作用，这个门槛跨过去了，只要基金不是太狠，比如要求回赎权或者对赌，交易总可以做成。

总体来说，企业如何估值，是私募交易谈判双方博弈的结果，尽管有一些客观标准，但本质上是一种主观判断。对于企业来说，估值不是越高越好。除非企业有信心这轮私募完成后就直接上市，否则，一轮估值很高的私募融资对于企业的下一轮私募是相当不利的。

很多企业做完一轮私募后就卡住了，主要原因是前一轮私募把价格抬得太高，企业受制于反稀释条款不大好压价进行后续交易，只好僵住。

在股权投资领域，主要的分析方法有如下六种：P/E法（市盈率法）、P/B法（市净率法）、P/S法（市销率法）、PEG法（修正市盈率法）、DCF法（现金流量折现法）、横向比较法。但实际应有中较多采用市盈率法与横向比较法。

股权投资分析方法的具体内容如下：

（1）P/E法（市盈率法）：市盈率法是比较常见对目标企业的的估值方法，计算公式通常为：公司价值=估计市盈率×未来一年利润

对于已经盈利的企业，可以参考同业已上市公司的市盈率然后打个折扣，是主流的估值方式。市盈率法有时候对企业并不公平，因为民企在吸收私募投资以前，出于税收筹划的需要，不愿意在账面上释放利润，有意通过各种财务手段（比如做高费用）降低企业的应纳税所得。这种情况下，企业的估值就要采取其他的修正方法，比如使用EBITDA。

（2）P/B法（市净率法）：市净率法的计算公式为：公司价值=估计市净率×净资产

（3）P/S法（市销率法）：市销率法的计算公式为：公司价值=估计市销率×销售收入

（4）PEG法（修正市盈率法）：修正市盈率法的计算公式为：PEG=P/E/企业年盈利增长率

（5）DCF法（现金流量折现法）：现金流量折现法的计算公式为：公司价值=Σ[FCFt/（1+r）t]+V/（1+r）T

其中：FCFt为预期的第t期自由现金流，r为贴现率，t为收益年限，V为期末自由现金流量/折现率。

（6）横向比较法

即将企业当前的经营状态与同业已经私募过的公司在类似规模时的估值进行横向比较，参考其他私募交易的估值，适用于公司尚未盈利的状态。

经验数值：制造业企业首轮私募的市盈率一般为8～10倍或者5-8倍EBITDA；服务型企业首轮私募估值在5000万-1亿人民币之间。

（二）股权投资的评估方法

对于股权投资，其评估方法一般都应用收益法。

直接投资由于投资比重不同，可以分为全资投资、控股投资和非控股投资。对全资企业和控股企业的直接投资，用整体企业评估方式评估确定其净资产额。对控股企业，应按投资股权比例计算应分得的净资产额，即对该企业直接投资的评估值。如果被投资企业经过评估，净资产额为零或为负值时，对该企业的直接投资的评估值为零。对非控股的直接投资，一般应采用收益法进行评估。对投资份额很小，可根据被评估企业经过注册会计师审计的资产负债表上的净资产数额，再根据投资方应占的份额确定评估值。

五、股权投资的思维

其实，股权投资跟买上市公司股票差不多，不仅需要分析其基本面，还有分析市场因素、宏观因素、行业因素、监管因素、财务因素、业务因素等，棱镜君曾在《干货∣如何分析一家上市公司（上）》一文中详细介绍过，感兴趣的朋友可以回去翻一翻。从股权投资角度来说，在这里再提几点应当具备的四个基本思路：

宏观逻辑，包括宏观经济因素，还要从社会思潮、群体心理、甚至政经关系等大格局去看问题。比如在全球化和互联网的大环境下，传统商业的逻辑机会发生很大的变化，企业与各种组织变得边界更为模糊，对竞争的理解就要从全产业链的生态去思考；再比如，这个时代商业的影响力、伟大企业家的影响力，都要远远超过以往时代，影响力即权力，由此社会、经济、产业的发展逻辑都会与以往时代显著不同了。

产业逻辑，不同的产业在不同的发展阶段，其核心驱动因素与竞争要素是发生变化的，而且在当前互联网与全球化的时代，其变迁的原理更加与以往不同。比如，由于创造性破坏更为普遍，厂商与用户的关系发生本质变化，技术优势与商业模式的生命周期也变得更短。

业务逻辑，看一个企业的业务首先还是要看其战略布局、业务方向是否符合前面说的宏观逻辑与产业逻辑，是否符合社会大潮与产业大方向。即使一个公司的团队是多么牛，如果是逆着这两个大方向，其经营的难度还是会非常大，成功的概率还是很低。

财务逻辑，财务就像数学是对其他自然科学最好的表达一样，财务是对企业过去的经营行为进行数字化、结构化的总结与记录，通过这些数据可以很好地分析与验证其业务上的特征与问题。

这四个维度是看一个公司和一个产业的相互验证、相互有勾稽关系的逻辑闭环。研究一个微观的企业一样要有很强的自上而下的思维，在大逻辑上有严重瑕疵的公司，一方面成功的难度很大，另一方面研究的难度也很大，研究的投入产出比就很差。

六、上市公司视角下的股权投资

在我国，上市公司是经过市场层层考验成长起来的优秀企业，相当一部分上市公司都拥有良好的财务状况，手握大量资产或现金，并在股权投资领域需求日增。截止2022年5月，A股上市公司已达到4811家，市值规模在千亿以上的A股上市公司有135家。

棱镜君曾在《一文看懂上市公司的并购重组》提过，2021年中国国内并购（包括股权投资）交易数量创下历史新高，达到12790宗，较2020年增长21%，交易金额则较2020年历史最高水平下降19%至6374亿美元，其中私募股权基金交易金额首次超过交易总额的一半。而据证券时报报道， 2021年以来，我国的上市公司并购重组3673单次，交易金额1.9万亿元，交易规模稳居世界前列。上市公司并购重组约占国内并购总量的6成。

根据普华永道发布《2021年中国企业并购市场回顾与2022年前瞻》显示，2021年中国私募股权基金实现交易数量2269宗，创下历史新高；实现交易金额约3324亿美元，略低于2020年的历史峰值。

上市公司参与私募股权投资的角色分为两种：一种为纯财务投资人；第二种是出于战略发展的需要，与PE机构合作成立产业基金，充分发挥“产业+资本”赋能优势，在上市公司所处产业内进行投资，以实现产业链的拓展与延伸，打造新生态圈。“上市公司+PE”的产业基金模式中，一部分上市公司为了增加在基金中的话语权，会选择承担管理人或Co-GP的角色，但绝大部分上市公司仍委托外部PE机构作为管理人，以充分发挥其专业的投资能力和资源整合的作用。第三种是并购重组，可能涉及到控股股东或实际控制人的更换，中间的交易结构也比较复杂，有的也可能是进行战略转型。

从基金的类型来看，上市公司参与的投资阶段相对更为后期、被投项目发展相对成熟的成长型基金一直较受上市公司青睐，在所有基金类型中占比保持第一。自2016年以来，获上市公司参与的并购基金占比呈下降趋势，而创业基金占比逐渐提升，2018年后超越并购基金在全部基金类型中排名第二。

2020年上半年获得上市公司青睐的私募股权基金中，63%为成长基金，26%为创投基金，另有9%为FOF基金。

因此，一定程度上来说，上市公司已成为国内股权投资市场的出资人（LP）新生势力，很多创投机构都希望能引入上市公司资金作为新的LP。



结束语

股权私募的迅速增长证明了，股权投资越来越受到投资者的青睐，部分基金的规模动辄达到百亿以上。

受新冠肺炎疫情持续传播、国际环境不确定性加大、发达国家货币政策收紧等因素影响，2022年宏观经济的持续复苏面临更大压力，这对股权投资市场也将带来较大挑战。与此同时，有几大趋势值得关注：

一是股权投资将更加注重技术创新，回归价值逻辑，“专精特新”型项目受到更多关注。

二是政府引导基金和产业基金加速发展，成为股权投资市场的重要参与者。

三是投资机构向聚焦垂直专业化和扩大管理规模构建生态两个方向发展。

四是股权投资份额二级交易市场发展加快，退出渠道进一步畅通。（摘编自毕马威中国发布的《2021年中国股权投资动态》）