最新版：上市公司并购重组实务及流程解析

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上市并购重组主要包括：上市公司并购（通常30%以上股份）、重大资产重组（购买、出售资产）、股份回购、合并、分立等对上市公司股权结构、资产和负债结构、利润及业务产生重大影响的活动。

从我国证券市场来看，上市公司并购重组发生最多的主要有两类：一类是涉及上市公司股权变动，如收购、回购；另一类是涉及上市公司体内资产变动，如重大资产重组。本文根据2020年修订的新《证券法》及《上市公司收购管理办法》、《上市公司重大资产重组管理办法》等法规梳理，详细解析了上市公司并购重组实务。

一 上市公司收购基本内容

1.收购人

收购的含义：取得和巩固公司控制权；

收购人范围：包括投资者及其一致行动人；

收购人取得上市公司控制权的方式：

（一）　通过直接持股成为上市公司控股股东；

（二）　通过投资关系、协议和其他安排等间接方式成为公司的实际控制人。

从整体上看，现有条款对于收购人主体资格的要求相对宽松。

但是，有下列情形之一的，不得收购上市公司：

（一）　收购人负有数额较大债务，到期未清偿，且处于持续状态；

（二）　收购人最近3年有重大违法行为或者涉嫌有重大违法行为；

（三）　收购人最近3年有严重的证券市场失信行为；

（四）　收购人为自然人的，存在《公司法》第一百四十七条规定情形；

（五）　法律，行政法规规定和中国证监会确定的其他不允许购买的情况。

依据：《上市公司收购管理办法》第六条

2.一致行动人

投资者有下列情形之一的，视为一致行动人：

（一）投资者之间有股权控制关系；

（二）投资者受同一主体控制；

（三）投资者董事、监事或高级管理人员的主要成员同时兼任另一投资者的董事、监事或高级管理人员；

（四）投资者参股另一投资者，可以对参股公司的重大决策产生重大影响；

（五）银行以外的其他法人、其他组织和自然人为投资者取得相关股份提供融资安排；

（六）投资者之间存在合伙、合作、联营等其他经济利益关系；

（七）持有投资者30%以上股份的自然人，与投资者持有同一上市公司股份；

（八）在投资者任职的董事、监事及高级管理人员，与投资者持有同一上市公司股份；

（九）投资者中持有30%以上股权的自然人以及在投资者中任职的董事、监事和高级管理人员的父母、配偶、子女及其配偶、配偶的父母、兄弟姐妹及其配偶、配偶的兄弟姐妹及其配偶等亲属与投资者持有同一上市公司股票；

（十）在上市公司中担任董事、监事和高级管理人员以及前一项所称亲属同时拥有该公司股票时，也可以与本人或前一项所称亲戚直接或间接控股该公司；

（十一）上市公司董事、监事、高级管理人员和员工与其所控制或者委托的法人或者其他组织持有本公司股份；

（十二）投资者之间具有其他关联关系。

   一致行动人应将其所持股份进行合并和计算。投资者对自己所持股票的核算应包括注册于自己名下和注册于一致行动人的股票。

投资者认为其与他人不应被视为一致行动人的，可向证监会提供相反证据。

依据：《上市公司收购管理办法》第八十三条

3.被收购人的行为规范

被收购公司控股股东、实际控制人，不得滥用股东权利，侵害被收购公司和其他股东合法权益。

被收购公司控股股东和实际控制人以及关联方存在侵害被收购公司和其他股东合法权益情形时，前述控股股东和实际控制人应当自愿排除侵害后，再将被收购公司控制权转移；如果无法消除伤害，则应安排其转让有关股份所获得的收益以消除所有伤害，并为不足以消除伤害的那一部分提供足够有效的履行担保或者安排，并且根据公司章程，获得所收购企业股东大会通过。

被收购公司的董事、监事、高级管理人员对公司负有忠实义务和勤勉义务，应当公平对待收购本公司的所有收购人。

被并购企业董事会在并购中作出的决定和采取的举措应有利于保障企业和股东利益，而不是滥用权力为并购设置不当障碍，不使用公司资源对收购人进行任何财务资助、不侵害公司和股东合法权益。

依据：《上市公司收购管理办法》第七条、第八条

4.上市公司控制权

有下列情形之一的，为拥有上市公司控制权：

（一）投资者为上市公司持股50%以上的控股股东；

（二）投资者可以实际支配上市公司股份表决权超过30%；

（三）投资者通过实际支配上市公司股份表决权能够决定公司董事会半数以上成员选任；

（四）投资者依自己所能实际享有的上市公司股份表决权，足以在公司股东大会决议中发挥重要作用；

（五）中国证监会认定的其他情形。

依据：《上市公司收购管理办法》第八十四条

二 信息披露义务

信息披露在上市公司和投资者之间起着重要的桥梁作用，是投资者进行投资决策的主要依据。持股比例达到法定披露比例的投资者及其一致行动人，包括收购方和相关权益变动的当事人、上市公司董事会、独立董事，有关中介机构的财务顾问，律师，会计师和资产评估机构为信息披露义务人。
2020年新《证券法》新增5%以上股东所持有表决权股份每增加或者减少1%, 应当在该事实发生的次日通知该上市公司，并予公告的规定，此项规定大幅提高了大股东权益变动的披露密度。

违法责任：2020年新《证券法》将罚款金额提高，根据其第197条，未按规定报送有关报告或者履行信息披露义务的，信息披露义务人最高可罚500万，责任人员最高可罚200万。报送的报告或者披露的信息有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏时的，信息披露义务人最高可罚1000万，责任人员最高可罚500万。相较原证券法关于信息披露义务人最高罚款60万的规定，此次修订大幅提高罚款金额，将对信息披露违法行为起到一定震慑作用。

按规定，因信息披露违法给投资者造成证券交易损失时，由信息披露义务人，控股股东，实际控制人，董事和监事负责赔偿、高级管理人员及直接责任人员和保荐人及承销证券公司及直接责任人员对发行人负连带赔偿责任，但能证明其无过错者例外—显然，对违法信息披露不仅要负严厉行政处罚，而且要负民事赔偿责任，此外，对失信惩戒也有制约作用，对涉嫌犯罪者也会移交司法机关依法追究刑事责任。

1.披露量的界限（披露主体）

增持股份（持股5%-30%）

5%-20%（不含）情形

未成为第一大股东或实际控制人：简式权益变动报告书

成为第一大股东或实际控制人：详式权益变动报告书

20%-30%（含）情形

未成为第一大股东：详式权益变动报告书

成为第一大股东：详式权益变动报告书 + 财务顾问核查

减持股份（持股5%以上）

依据：《上市公司收购管理办法》第十六条、第十七条

2.披露内容

简式权益变动报告书：

投资者及一致行动人名称、住所；

持股目的，未来12个月是否继续增持；

上市公司的名称、股票种类、数量和比例；

上市公司持有权益股份到达或超过上市公司已经发行股票的数量，或持有权益股份增减变动到达该数量的时间和途径；

权益变动发生事实之日前6个月内通过二级市场买卖公司股票的情况；

证监会、交易所要求披露的其他内容。

详式权益变动报告书：

除披露简式权益变动报告书必备内容外，还要披露：

投资者及其一致行动人的控股股东、实际控制人及其股权控制关系结构图 ；

取得相关股份的价格、所需资金额、资金来源，或者其他支付安排；

投资者，一致行动人及控股股东和实际控制人经营的企业与上市公司经营活动之间有无同业竞争或潜在同业竞争以及有无连续关联交易等问题；如果有，则是否进行了规避同业竞争、维护上市公司独立性等相应安排；

未来12个月内对上市公司资产、业务、人员、组织结构、公司章程等进行调整的后续计划；

前24个月内投资者及其一致行动人与上市公司之间的重大交易；

不存在禁止收购的情形。

依据：《上市公司收购管理办法》第十六条、第十七条

3.披露时点

二级市场举牌收购：

持有上市公司的股权比例达到5%、10%、15%、20%、25%...（5%的整数倍）

首次达到5%时，事实发生之日（T）起3日内（T+3）报告监管部门、公告、通知上市公司；在此期间停止买入，未披露前也不得继续增持，不得卖出；

持有股份的股票在二级市场每次增/减股份的情况下，T+3日内上报并发布公告，T+5日内不再购买股票，在未公开之前不允许继续增持股票或出售股票。

依据：《上市公司收购管理办法》第十三条

协议转让：

持有上市公司股权比例达到或超过5%、10%、15%、20%、25%...（5%的整数倍）

持股达到或超过5%时，事实发生之日（达成协议日T）起3日内（T+3）报告监管部门、公告、通知上市公司；在此期间停止买入，未披露前也不得继续增持，不得卖出；

持股达5%后，增加/减少达到或超过5%时T+3日内报告、公告，T+5日内停止买入，未披露前不得继续增持，不得卖出。

依据：《上市公司收购管理办法》第十四条

三 收购方式

1.要约收购

要点：

公平对待所有股东。包括：价格、期限、支付方式、分配比例等；

要约价格：孰高原则：

（1）收购人前6个月支付的最高价；

（2）公告日前30个交易日均价；

（3）不挂钩，财务顾问把关，陈述理由。

要约期限：30-60日，有竞争要约的除外；

要约收购最低比例：5%

要约收购支付手段：现金、证券、现金与证券结合等多种方式。其中：以退市为目的的全面要约和证监会强制全面要约，必须采用现金方式；以证券为支付手段的，应当提供现金供选择；

履约保证

（1）现金支付：20%保证金；

（2）上市证券支付：全部保管；

（3）非上市证券支付：需提供现金选择；

换股收购等。收购方提供该证券发行人近3年的审计报告和该证券的估值报告。

准许有条件要约。让收购人提出有条件的要约，并经同意或者符合协议的条件，然后由收购人执行；

要约撤销。公告要约收购报告书前，撤销要约的，12个月内不得再收购同一公司；要约收购期间，不得撤销要约；

增减股份限制。要约期间，不得采取要约以外方式或超过要约条件增持，也不得减持；

要约条件变更。要约期届满前15天不得变更，但出现竞争要约除外；

确保收购人和其余小股东在退市中的权利和义务得到均衡。可要求收购人于要约收购报告书上载明完成收购的特定时间，并于该时点之前，小股东享有以要约价格向收购人卖出所剩股权的权利；

对于未履行或者虚假要约的收购人，应当从重处罚。3年内不得收购上市公司，证监会不予受理其申报文件，并追究未尽勤勉尽责义务的财务顾问的法律责任。

要约收购报告书：

收购人的名称和住所以及控股股东和实际控制人的股权控制关系等；

收购人收购的决定及收购目的、是否拟在未来12个月内继续增持；

上市公司名称、收购股份的种类；

预定收购股份的数量及比例；

收购价格；

并购需要的资金额，资金来源和资金保证，或者其他支付安排；

收购要约约定的其他条件；

收购期限；

报送收购报告书时持股数量、比例；

此次并购对上市公司的影响分析主要涉及同业竞争和关联交易两个方面的内容；

上市公司未来12个月资产、业务、人员、组织结构、章程等调整的后续方案；

前6个月内通过二级市场买卖公司股票的情况；

如果是全面要约，则需要全面披露终止挂牌风险、终止挂牌后并购完成时间以及仍然持有上市公司股份股东卖出余股等后续事项；

证监会要求披露的其他内容。

要约收购流程：



依据：《上市公司收购管理办法》第三章

2.协议收购

协议收购在我国资本市场上市公司并购中最为普遍，相对于要约并购，现有法规中有若干专门的条款：

原控股股东对于收购人主体资格，收购意图，诚信情况等负有调查了解的责任；原控股股东不清欠解保时，不进行转让；

证监会审核：

取得豁免后3日内公告；

未取得豁免的，30日内发出要约或减持；

未申请免予直接要约时，不需要准备收购报告书、约定3日内要约提示性公告。

3.间接收购

间接收购就是通过协议安排以间接控制和支配表决权的形式达到控制上市公司目的：

间接收购与直接收购的披露原则和法定义务一致；

以间接方式可以支配表决权的股权达到或者超过5%，但不超过30%的，依照上述权益披露规定，履行报告义务和公告义务；30%以上的，按照协议收购的有关规定履行法定义务。

依据：《上市公司收购管理办法》第四章、第五章

4.豁免

豁免的类型：

免予要约增持，并在原协议受让和二级市场收购的基础上进行延续；

免于向所有股东发出要约，因存在主体资格、股份种类限制，仅向部分股东发出要约；

未得到豁免，接到通知之日起30日内，发出全面要约，或者减持至30%及以下。

豁免一般程序：

出让人和收购人之间存在关联关系可以证明此次转让并没有引起上市公司实际控制人变更；

拯救上市公司财务危机收购人重组方案经股东大会核准，收购人承诺在3年内不得转让所持有上市公司权益；

收购上市公司定向增发的新股超过30%，经非关联股东批准，收购人承诺3年内不转让向其发行的新股，股东大会同意收购人免除要约收购。【若定向增发前已拥有控制权，则免于提交豁免申请】

证监会受理后20个工作日内作出决定。

豁免简易程序：

国有资产无偿划转、变更合并等，导致投资者在上市公司中拥有的权益超过30%；

上市公司向特定对象回购股份而减少股本，导致投资者在上市公司中拥有的权益超过30%；

证券公司、银行等依法从事承销、贷款业务，导致持有上市公司股份超过30%，没有实际控制的意图，并在合理期限内提出解决方案；

受理后10个工作日内证监会未提出异议的，即可办理过户；证监会不同意简易程序的，改成一般程序申请。

免于提交豁免申请：

拥有上市公司的股份达到或超过30%的，上述事实发生之日起1年后，12个月内继续增持的比例不超过2%；

拥有上市公司的股份达到或超过50%的，继续增持不影响上市公司上市地位；

因继承导致投资者在上市公司中拥有的权益超过30%。

投资者应在上述权益变动行为完成后3日内就增持情况做出公告，律师发表专项核查意见，并由上市公司予以披露 。

依据：《上市公司收购管理办法》第六章

四 重大资产重组

重大资产重组，是指上市公司（含子公司）在日常经营活动之外购买、出售资产或者通过其他方式进行资产交易达到规定的比例，导致上市公司的主营业务、资产、收入发生重大变化的资产交易行为 ；
上市公司重大资产重组是从广义上讲的，它包括对上市公司重大资产的收购，销售，置换以及与其他人新设立企业之间的关系。

上市公司发行股份购买资产作为目前最为主要和应用最广的重组方式，除应当遵守重大资产重组一般条款以外，还应当遵守其他特殊条款，具体见第三节“发行股份，购买资产”中的特殊说明。

要求：

符合国家产业政策和有关环境保护、土地管理、反垄断等法律法规规定；

不会导致上市公司不符合股票上市条件 ；

涉案资产计价公允，未发生侵害上市公司及其股东合法权益行为；

所涉资产权属清晰，资产过户或者转移不存在法律障碍，债权债务处理合法；

有利于上市公司持续经营能力的提高，不会出现可能使上市公司在重组之后主要资产变成现金或没有特定经营业务；

有利于上市公司从业务上，资产上，财务上，人员上和机构上独立于实际控制人和关联人，满足中国证监会对上市公司独立性问题的有关规定；

有利于上市公司形成或者保持健全有效的法人治理结构。

触发标准：



股权资产交易计算原则：



非股权资产交易计算原则：



1.流程






重组委审核的情形：

应当提交重组委审核：

借壳上市时，上市公司收购资产所对应经营实体的持续经营时间应超过3年，近两年净利润为正，累计超2,000万元；

上市公司定向增发向特定对象购买资产；

上市公司出售资产总额与购买资产总额在其上一会计年度审计合并财务会计报告期末资产总额中所占比重均在70%以上；

上市公司出售全部经营性资产，同时购买其他资产。

上市公司可以申请提交重组委审核：

上市公司购买的资产为完整经营实体且业绩需要模拟计算的；

上市公司对中国证监会有关职能部门提出的反馈意见表示异议的。

2.信息管理

重大资产重组中最为敏感的是内幕交易，为了防止内幕交易的发生，在现有规定中设计如下体系：

及时停牌，按期公告；

禁止内幕交易；

交易进程备忘制度。

停牌及公告

上市公司申请股票停牌的条件：

上市公司获悉股价敏感信息；

上市公司预期筹划的重大资产重组事项很难保密，甚至已被泄露；

重组委工作会议期间。

停牌期间上市公司公告义务

至少每周发布一次事件进展公告。

禁止内幕交易

承担保密义务的主体：

上市公司及其董监高人员；

重组交易对方及其关联方；

交易对方及其关联方的董监高人员（主要负责人）；

交易各方聘请的中介机构及其从业人员；

涉及重组筹划，论证，决策和审批的组织和人员；

交易进程备忘

备忘录记载内容

重大资产重组筹划工作中每个具体环节的推进，主要是商议有关计划，形成有关意向，签订有关协议或者意向书所需具体时间，地点，参加单位及人员，商议及决议有关内容。

相关人员签字确认

参加每个具体步骤的所有人都应签署谅解备忘录，并予以证实。

3.审核重点关注点

资产重组的本质是资产证券化中的一种交易行为，而交易成败的关键在于资产定价是否公允，公允是重大资产重组审查的焦点。

审核的视角：

（1）定价方法的科学性；

（2）定价依据的合理性；

（3）定价机制的市场化。

审核的立足点：中小股东的利益是否得到充分保护。主要表现在

（1）置入上市公司的资产是否高估；

（2）置出上市公司资产是否低估。

审核的主要方式：

（1）相关决策程序是否合法、合规；

（2）相关信息披露是否充分、完整。

对于资产评估增值率较高的情形，采取强化约束机制，加强对资产评估的后续监管，主要指：

采用收益现值法和假设开发法等以未来收益预期为基础的估值方法为定价参考依据时，在重组实施后的3年年报中分别披露实际盈利和预测盈利之间的差异对比情况，由会计师提出专项审核意见。

交易对方应当与上市公司签订有关资产实际盈利不充分、预测盈利不充分、补偿方式、补偿期限等明确、可行的协议：

（1）一般采取补偿股份的方式进行，计算公式为：（截至当期期末累积预测净利润数－截至当期期末累积实际净利润数）×认购股份总数÷补偿期限内各年的预测净利润数总和－已补偿股份数量；

（2）业绩补偿期限通常在重组实施后3年内进行，标的资产作价高于帐面值溢价的，业绩补偿期限酌情延长。