中概股回归之路：双重主要上市及第二上市

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2022年07月26日，阿里巴巴集团（alibaba group）发布公告称其将寻求香港联合交易所（以下简称“联交所”）主要上市。[1]早在2019年11月，阿里巴巴集团已经在联交所主板完成第二上市。《外国公司问责法案》（holding foreign companies accountable act）及有关修订规则颁布以来，海外市场监管愈发严格，一部分中概股企业选择赴港上市。本文旨在梳理中概股于联交所双重主要上市（dual primary listing）和第二上市（secondary listing）的相关规定。

[1] 阿里巴巴集团官网，https://www.alibabagroup.com/cn/news/article?news=p220726（2022年07月26日）；联交所网站，https://www1.hkexnews.hk/listedc ... 2022072600078_c.pdf（2022年07月26日）。

一、双重主要上市和第二上市概要

双重主要上市是指公司已经在联交所认可证券交易所[2]上市的情况下，在联交所再次公开发行股票挂牌上市，其须遵守的规则与在联交所首次公开发行股份（primary listing）的要求完全一致。第二上市则是指公司已经在联交所认可证券交易所上市且其大部分证券在香港以外的地区买卖，公司股份以存托凭证（depository receipts）的形式实现跨市场流通。

一般情况下，在香港第二上市的公司将主要受其主要上市地的司法权区法规及监管机关监管，因此第二上市相较双重主要上市会获得若干对于上市规则的豁免，整体流程与所需承担的披露要求和持续责任将更为简单直接。[3]

截至2022年07月26日，香港交易所披露易网站公示的信息表明，符合《主板上市规则》第19.60条（《GEM上市规则》第24.27条）的海外公司采取于联交所双重主要上市有3家，第二上市的有19家[4]：

[2] 根据《主板上市规则》第1.01条（《GEM上市规则》第1.01条），认可证券交易所列表载于联交所网站，不时更新。

[3] 《香港交易所IPO快讯》第一期，2020年03月。

[4] 香港交易所披露易网站，https://www.hkex.com.hk/Listing/ ... heets?sc_lang=zh-HK（2022年07月26日）。

二、上市条件分析

简而易见，前述表格中更多的中概股公司倾向于第二上市而非双重主要上市。双重主要上市需要满足《上市规则》第十九章的相关规定，关于第二上市的规定则集中在《上市规则》第十九C章，后者因享有前者不具备的部分宽免及豁免而更获青睐。

（一）双重主要上市
根据《上市规则》第十九章，双重主要上市所遵守的规则与在联交所首次公开发行股份无异（仅涉及主板），包括但不限于（一）上市前两年利润总额为4500万港元，最后一年必须达到3500万港元；（二）上市时市值必须达到5亿港元；（三）公众持股比例最低为25%。如果发行人上市时市值超过100亿港元，最低可降至15%等。另外，《上市规则》未对双重主要上市的架构进行限制，因此双重主要上市不仅可以采用H股模式，还可以采取红筹架构。

（二）第二上市
根据《上市规则》第十九C章，在联交所主板作第二上市的要求根据公司股东投票权是否与股权比例相对称（即不同股票权架构[5]）略有不同。


注：
1.有不同投票权架构的发行人如要于联交所作第二上市，须先于合资格交易所作主要上市；
2.如果寻求第二上市的申请人为信誉良好且历史悠久的公司，并且上市时的市值远超过100亿港元，则关于“上市至少5年并有良好的合规纪录”的规定将可能获豁免。
由于第二上市发行人本身已经遵守其主要上市交易所的规则，联交所对其作出关于《上市规则》的主动豁免[9]；包括但不限于：遵守《上市发行人董事进行证券交易的标准守则》；成立审核委员会及薪酬委员会；委任具相关必要资历或经验的公司秘书；以及就须予公布的交易及关连交易遵守汇报、公告、通函、股东批准、年报（如适用）规定等。除了联交所主动豁免以外，第二上市发行人亦可根据自身具体情况，向联交所申请常见豁免[10]。

[5] 《上市规则》第8A章。

[6]指纽约证券交易所、纳斯达克证券市场及伦敦证券交易所主市场（并属于英国金融市场行为监管局「高级上市」分类）。

[7]《上市规则》第1.01条：（a）发行人是否在大中华区域上市；（b）发行人在何地注册成立；（c）发行人的历史；（d）发行人的总部位于何地；（e）发行人的中央管理及管控所在地；（f）发行人的主要业务营运及资产所在地；（g）发行人的企业登记及税务登记地点，及（h）发行人管理人员及控股股东的国籍或居住国家。

[8]联交所指引信 HKEX-GL94-18（于 2018 年 04 月发布），“创新公司”预期具备以下特征中的一项以上：公司的成功归功于新技术、创新和/或新商业模式的应用；研发是其预期价值的重要贡献者，并构成主要活动和费用；它具有有助于其成功的独特功能或知识产权；以及相对于有形资产价值，它的市值/无形资产价值巨大。

[9]《上市规则》第19C.11条。

[10] 《上市规则》第19C.11B条。

三、结语

双重主要上市与第二上市各有利弊，如：（1）双重主要上市公司的股票因无法跨市场流通可能产生价格差距，而第二上市公司的股票市场价格则紧密相连；（2）双重主要上市公司的股票可能出现溢价/折价发行，第二上市公司的股票无法纳入港股通且通常是折价发行。无论是双重主要上市还是第二上市，都是为了避免由于单一资本市场带来的负面问题的产物。二者提供更为广泛的融资手段，也为中概股公司开启可供选择的回归之路。