并购协议中交易风险的分配

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并购交易（指取得控制权的交易而不是指PE/VC投资中取得少数股权的交易）谈判时间往往短则数月，长则数年，最终达成的交易文件也有数百甚至上千页。在这样冗长复杂的谈判中，我们从法律角度到底在谈什么？笔者认为，交易风险的分配是谈判的核心。

交易风险的来源及分类

交易风险总体可以分为两类，第一类是交易完成的风险，既交易是否可以按照事先计划完成，例如来自政府审批、反垄断、融资、取得其他方同意、重大不利影响等风险。第二类是估值风险，既交易的估值是否较准确的反映了公司的现有和将来业务，这部分风险可以从时间上分为两个阶段，一个阶段是签署交易文件后到交割前（既交易完成前），另一个阶段是交割后。

交易风险分配的条款

交易风险可以通过交易结构和交易文件进行分配。本文我们仅谈交易文件对交易风险的分配。广义而言，可以说交易协议中的大部分条款都在分配风险。但主要的交易分配条款包括：

针对交易完成风险

交割前提条件

交割前义务

反向分手费

合同终止条款

针对交割前价值变动风险

英国式并购中的锁箱定价机制

陈述和保证

披露函（中国交易中往往比较忽略披露函的作用）

违反交割前义务赔偿

违反陈述和保证交割前赔偿

针对交割后价值变动风险

美式并购中的价格调整机制（包括Hold-back/Escrow Account/Earn-out）

交割后义务

违反交割后义务的赔偿

违反陈述和保证交割后赔偿（包括特殊赔偿机制）

如果并购完成后，卖方还继续作为目标公司的小股东，则交易/运营风险的分配也常常会在各个股东签署的股东协议中有所安排（比如领售权、随时权、回购权等）。

小结

风险的分配是并购交易谈判的核心，交易各方在谈判的各个阶段和绝大部分条款上都在围绕这个核心进行讨论。本文列举了交易风险分配的主要条款，但对其作用和谈判方法及相关案例不在此文详述