解密“类别股”——同股不同权

hampton

前面两期我们聊了“优先股”、“劣后股”及“劣后”概念在金融产品中的运用，今天，我们继续解密《公司法》提及的允许股份有限公司发行的第二类“类别股”，即“每一股的表决权多于或少于普通股的股份”。港股称这种安排为“不同投票权架构”，内地各交易所称其为“表决权差异安排”；对相应的股份，港股称为“不同投票权股份”，内地各交易所称为“特别表决权股份”；享有该等多数投票权/表决权的人，港股称为“不同投票权受益人”。通俗而言，我们也常称这种安排为“同股不同权”安排或“AB股制”。

本期，我们将围绕“一、中国允许股份有限公司设置的同股不同权安排是怎样的？”，“二、中国各证券交易所对同股不同权安排的规则要求”，“三、同股不同权的应用案例及应用价值”，“四、中国各证券交易所对同股不同权的审核重点”和“五、笔者关于同股不同权结构的设置建议”五大维度展开，内容覆盖中国香港和中国内地所有证券板块，内容较多（因部分内容采用表格方式，用图片陈列，如您阅读有困难，可私信我获取原稿），希望对您有所帮助！

01 中国允许股份有限公司设置的“同股不同权”安排是怎样的？

无论是中国内地还是中国香港，能接受的股份有限公司设置的“同股不同权”安排，通常是把公司的股票划分为两类（一般称为A、B股），A类股份为“特别表决权股份”或“不同投票权股份”，B类股份为“普通表决权股份”，也就是常说的“普通股”【也可能反向】。A类股份可以转换为“普通股”，但“普通股”不能转换成“A类股份”。两类股份仅表决权不同，分红权等其他权利是相同的。表决权的差异主要体现在，除极少数事项外，1股“特别表决权股份”或“不同投票权股份”在股东大会上享有若干票（不超过10票）投票权，而1股“普通股”则仅在股东大会上享有1票投票权。该等“特别表决权股份”或“不同投票权股份”通常由创始人团队（一般是管理团队中最核心的人员）持有，这种安排使得他们能够以少量持股撬动高比例表决权，从而控制公司，因此受到了众多高科技行业拟上市公司创始人的青睐。

02 中国各证券交易所对“同股不同权”安排的规则要求

对于“同股不同权”安排，各监管机构过往一直存在不同意见。一些观点认为由创始人团队主导发展方向能够持续为公司创造价值；但也一些观点认为，这种安排会令小股东失去话语权，在公司重大决策事宜上处于被动地位，无法有效监督管理层，进而容易发生内部人控制问题。因此在很长一段时间里，中国内地及中国香港资本市场都不允许拟上市公司采用“同股不同权”机制。

2014 年，香港联交所与阿里巴巴谈判失败，将其拱手让给纽交所。随后，大量同样采用“不同投票权架构”的中资企业（百度、京东等）相继赴美上市，最终刺激香港联交所在 2018 年 4 月修改了发行制度，先于中国内地允许“同股不同权”。

2019年，上交所明确，申请科创板上市的公司可以设置“表决权差异安排”。随后，“同股同权”的限制逐渐放开并延伸至新三板、创业板和北交所。

2023年2月，中国内地资本市场全面注册制拉开帷幕，《首次公开发行股票注册管理办法》第四十三条，对首发企业的“表决权差异安排”作出了原则性规定。至此，中国内地全市场（包括沪深主板、科创板、创业板、北交所、新三板）上市/挂牌的企业均可设置“表决权差异安排”。

不过，各证券交易所对“同股不同权”的规定还略有不同，接下来我们逐个展开了解一下。

（一）香港联交所

现行《香港交易所综合主板上市规则》第八A章对寻求以“不同投票权架构”上市做出了详细的规范。

首先，了解下港交所的核心理念：

股东投票权与股权比例相对称的概念（常称为“一股一票”原则）是投资者保障的重要一环，有助维持控股股东权益与其他股东权益一致，万一管理层表现未如理想，持有发行人最大股权的股东也会有能力罢免相关管理层。


本交易所认为“一股一票”原则仍然是赋予股东权力及使股东权益一致的最理想方法，但若有偏离此原则的公司提出上市申请，如满足本章所载条件及具备本章所载保障措施，本交易所亦会加以考虑。要合资格及适合以不同投票权架构上市，申请人预期须证明其具有所需的创新及增长元素，及证明其建议的不同投票权受益人的贡献，详情请参阅本交易所网站所载并不时修订的指引。


围绕上述核心理念，联交所的主要规则如下：



（二）上海证券交易所科创板

2019年，科创板开创了中国内地资本市场接受“同股不同权”结构上市的先河。根据2023年8月第三次修订的《上海证券交易所科创板股票上市规则》第四章第五节关于“表决权差异”的有关规定，我们可以看到科创板对于以“同股不同权”结构上市的基本管理理念和要求与港交所基本一致，只是更加严格和细化，主要规则如下（含与港交所规则的比较）：


（三）深圳证券交易所创业板

2020年6月，证监会发布创业板注册制改革配套制度，亦认可了存在表决权差异安排的企业在创业板上市。根据2023年8月第八次修订的《深圳证券交易所创业板股票上市规则》第四章第四节关于“表决权差异”的有关规定，我们可以看到创业板对于以“同股不同权”结构上市的基本管理理念和要求与科创板基本一致，主要规则如下（含与科创板规则的比较）：



（四）北京证券交易所

2021年11月，北交所正式开市，认可存在表决权差异安排的企业在北交所上市。根据2023年8月修订的《北京证券交易所股票上市规则（试行）》第四章第四节关于“表决权差异”的有关规定，我们可以看到北交所对于以“同股不同权”结构上市的基本理念和要求与科创板和创业板基本一致，但没有对不同投票权的受益人作出明确限制，包括身份限制、持股限制和权力限制等，主要规则如下（含与科创板规则的比较）：




（五）沪、深主板

2023年2月，中国内地全面实行注册制改革，《首次公开发行股票注册管理办法》第四十三条明确约定，允许设置“表决权差异安排”。

第四十三条 符合相关规定、存在特别表决权股份的企业申请首次公开发行股票并上市的，发行人应当在招股说明书等公开发行文件中，披露并特别提示差异化表决安排的主要内容、相关风险和对公司治理的影响，以及依法落实保护投资者合法权益的各项措施。

保荐人和发行人律师应当就公司章程规定的特别表决权股份的持有人资格、特别表决权股份拥有的表决权数量与普通股份拥有的表决权数量的比例安排、持有人所持特别表决权股份能够参与表决的股东大会事项范围、特别表决权股份锁定安排以及转让限制等事项是否符合有关规定发表专业意见。

根据2023年8月修订的《上海证券交易所股票上市规则》第四章第六节关于“表决权差异”的有关规定，我们可以看到上交所主板对于以“同股不同权”结构上市的基本理念和要求与科创板和创业板基本一致，但要求进一步提高，主要规则如下（含与科创板规则的比较）：



根据2023年8月修订的《深圳证券交易所股票上市规则》第四章第六节关于“表决权差异”的有关规定，我们可以看到深交所主板对于以“同股不同权”结构上市的基本理念和要求与上交所主板一致，主要规则如下（含与上交所主板规则的比较）：




03 “同股不同权”的应用案例及应用价值

目前，在港股和内地市场均已经有很多“同股不同权”的应用案例，简单列举五家如下：

（一）小米集团

2018年7月9日，小米集团于香港联交所主板成功上市，成为首家在香港上市的“同股不同权”企业。招股说明书显示，小米集团采用“不同投票权架构”，除少数保留事项外，A类股份（“不同投票权股份”）每股可投10票，B类股份（普通股）每股可投1票。“不同投票权受益人”（持有“不同投票权股份的股东”）为雷军和林斌，其中：雷军持股29.40%，投票权占54.74%，加上其他股东委托其投票的合计0.46%的代理投票权，雷军实际拥有投票权55.20%；林斌持股12.47%，投票权占29.04%。雷军和林斌合计持股虽未超过50%，但投票权合计高达83.78%，足以控制公司股东大会的重大事项和一般事项。

（二）美团点评

2018年9月20日，美团点评正式在香港联交所挂牌上市。招股说明书显示，美团点评采用“不同投票权架构”，除少数保留事项外，A类股份（“不同投票权股份”）每股可投10票，B类股份（普通股）每股可投1票。“不同投票权受益人”为王兴、穆荣均和王慧文，三人实际持股合计13.4%，投票权占60.7%，足以控制公司股东大会的一般事项。

（三）优刻得

2020年1月20日，科创板首个实行“表决权差异安排”的公司成功上市，这就是优刻得科技股份有限公司。招股说明书显示，2019年3月17日，公司召开2019年第一次临时股东大会，表决通过《关于<优刻得科技股份有限公司关于设置特别表决权股份的方案>的议案》，并修改公司章程，设置特别表决权。根据相关安排，共同控股股东、实际控制人季昕华、莫显峰及华琨持有的A类股份每股拥有的表决权数量为其他股东所持有的B类股份每股拥有的表决权的5 倍。季昕华、莫显峰及华琨合计持有公司26.83%的股份，但通过表决权差异安排，共持有公司64.71%的表决权。

（四）云从科技

2022年5月27日，云从科技成功挂牌科创板。招股说明书显示，2020年9月1日，公司召开2020年第三次临时股东大会，表决通过了《关于公司实施特别表决权制度及累积投票制度暨修改公司章程及股东大会议事规则的议案》，并修改公司章程，设置特别表决权。根据相关安排，控股股东常州云从持有公司的146,505,343股股份为A类股，其他股东所持公司股份均为B类股。除少数保留事项外，A类股份（“特别表决权股份”）每股可投6票，B类股份（普通股）每股可投1票。

（五）奥比中光

2022年7月7日，奥比中光成功挂牌科创板。招股说明书显示，2021年1月30日，公司召开股东大会表决通过《关于<奥比中光科技集团股份有限公司关于设置特别表决权股份的方案>的议案》，设置特别表决权股份。根据相关安排，公司控股股东、实际控制人黄源浩持有的82,800,000股为A类股份，公司的其余股份为B类股份。除少数保留事项外，A类股份（“特别表决权股份”）每股可投5票，B类股份（普通股）每股可投1票。黄源浩及其控制的员工持股平台合计持有公司39.70%的股份，但通过表决权差异安排，共持有公司68.60%的表决权。

那么，为什么这么多科技类企业热衷于“同股不同权”安排呢？或者换句话说，这种安排有什么价值呢？

许多企业之所以热衷于设置“同股不同权”结构，是因为这种结构可以为企业创造更大的灵活性以及帮助创始人保持控制力。以下是一些原因分析：

保护创始人：公司的发展伴随着大量的资金需求，随着外部资金不断进入，创始股东的股权逐步被稀释，为了避免控制权丧失，“不同投票权架构”或“表决权差异安排”应运而生，在满足公司融资需求的同时又保障了创始股东、实际控制人的地位，避免由于股权稀释丧失其控制权与话语权，保障公司的持续稳定发展。


提高稳定性：在一些企业中，持股较大的股东可能会更关心企业的长期稳定和发展，而非短期利益。通过设置“不同投票权架构”或“表决权差异安排”，企业可以确保这些股东能够对企业的决策产生更大的影响，从而促进企业的稳定发展。


防止敌意收购：一些企业可能面临来自其他竞争对手或股东的敌意收购威胁。通过设置“不同投票权架构”或“表决权差异安排”，企业可以增加他们对敌意收购的抵抗力，从而保护企业的利益和长期发展。

04 中国各证券交易所对“同股不同权”的审核重点

整体而言，各交易所在审核采用“特别表决权安排”、“不同投票权架构”、“同股不同权”结构的公司提交的上市申请时，可能会重点关注如下要素：

“特别表决权安排”、“不同投票权架构”、“同股不同权”结构设置的必要性和合理性【根据上述上市规则的要求逐个审核合理性，港交所方面，还需要在申报材料中充分证明拟上市公司具有创新性和成长性，以及“不同投票权受益人”对公司的发展和业务具有重大贡献】；


设置程序的合法性；

设置后运行情况，是否存在权利滥用的情况；

中小投资者的保护机制。

05 笔者关于”同股不同权“结构的设置建议

如您计划采用“同股不同权”结构上市（如您不想上市，那么预计您所在的公司为有限责任公司，不是本文重点介绍的股份有限公司，有限责任公司是自治的，以章程约定为准，“同股不同权”的安排更加灵活，笔者后续再专题介绍有限责任公司对于“同股不同权”的合法运用），那么基于上文详述的相关上市规则，笔者有如下4个建议，供您参考！

（一）尽早启用“特别表决权安排”

如上文分析，公司在IPO上市后不得以任何方式设置特别表决权安排，因此需要在IPO前完成。最好能够在申报材料前运行一个完整会计年度，因为如果设置特别表决权的时间与IPO申报的时间相距较近，特别表决权制度运行时间较短，在IPO审核中可能会被审核机构关注该制度的稳定性和运行的有效性。

（二）审慎完整设计“特别表决权安排”，满足自身需要也符合监管要求

公司在制定“表决权差异安排”时，要重点考虑“不同投票权受益人”、“特别表决权股份”的表决权、特别表决权决定的事项范围及表决通过比例、“特别表决权”的有效期限、转让限制等等，根据自身具体情况进行量身定制，同时也一定要满足上市监管审核的要求。

（三）保障公司治理结构稳定、控制权不发生变更

IPO要求发行人具备健全且良好的组织机构，同时实际控制人未在一定期间内发生变更，所以在设置特别表决权时要保证上述条件的达成，延续公司一贯的管理模式，保障公司持续稳定经营，能够作出有效的决议，避免产生纠纷。与此同时，也要保障中小股东的利益，避免权利的滥用，为中小投资者提供可及时反馈异议的制度渠道，在重大事项中倾听中小投资者意见。

（四）重视批准“表决权差异安排”程序的合法合规性

确保“表决权差异安排”在上市前是经出席股东大会的股东所持2/3以上的表决权通过的。关于“不同投票权受益人”是否回避表决的问题，笔者建议，如果回避后也能保证表决通过，还是建议回避表决。此外，要妥善存档相关会议决议、表决票等文件。

附：各交易所及板块对于以“同股不同权”结构上市的规则比较